نقش بازار اولیه در عرضه سهام

قدرت بازار محصول و نقد شوندگی بازار سهام

براساس پیش‌بینی‌های موجود در نوشتار،قیمت سهام شرکتیکهقدرتبازار محصول بیشتری دارد، حساسیت کمتری به جریان سفارش معاملات سهام نشان میدهد که این امر به نوبۀخود به نقدشوندگی بیشتر در بازار سهام منجر می­شود. در این مقاله پیش‌بینی فوق در یک نمونه از 75 شرکت پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران در دورۀ 1388 تا 1391 و با استفاده از سه معیار مختلف نقدناشوندگی (معیار آمیهود، شکاف قیمت نسبی و شکاف قیمت مؤثر) آزموده شد. نتایج حاصل از رگرسیون­های ترکیبی (پنل) نشان داد نقدشوندگی سهام به تناسب سهم بازار (شاخص اول قدرت بازار محصول) افزایش می­یابد. یافته­ها همچنین نشان می‌دهد نسبت سود عملیاتی (شاخص دوم قدرت بازار محصول)، رابطۀ معنادار و منطبق با نظریه با نقدشوندگی بازار سهام ندارد. به­ نظر می­رسد نام­آوری شرکت­ها در بازار محصول (به‌لحاظ سهم بازار) بیش از سودآوری، موجب افزایش نقدشوندگی سهام آن‌ها می­شود. سایر نتایج نشان می‌دهد تبلیغات در بازار محصول نقش بازار اولیه در عرضه سهام تأثیری مستقیم در نقدشوندگی در بازار سهام ندارد.

کلیدواژه‌ها

• نقد شوندگی سهام
• قدرت بازار محصول
• معیار آمیهود
• شکاف قیمت نسبی
• شکاف قیمت مؤثر

20.1001.1.23831170.1396.5.2.3.9

موضوعات

• 1مدیریت دارایی
• ارزشگذاری دارایی‌های مالی

عنوان مقاله [English]

ProductMarket Power and Stock Market Liquidity

نویسندگان [English]

• Ali Rahmani 1
• Hadise Haji Moradkhani 2

1 Associate Professor, Accounting Department,Faculty of Social Sciences & Economics, AlZahra University

2 PhD Student, Accounting Department, Faculty of Social Sciences & Economics, AlZahra University

چکیده [English]

According topredictionsin the literature, sock price offirms with greater product market power is less sensitive to order flows which results in greater stock liquidity. This prediction was examined in a sample of 75 listed companies in Tehran Stock Exchange during 1388 to 1391 using three illiquidity measures (Amihud Ratio, Quoted Spread, Effective Spread) and two proxies for market power. The results of panel regressions showed that stock liquidity increases with market share (the first proxy of market power). Findings also showed the relationship between operational income ratio (second proxy of market power) and stock liquidity is not meaningful and consistent with theory. It seems that the reputation of firms in product market (respect to market share) results in higher stock market liquidity than their profitability. Other results confirmed that advertising in product market doesn’t influence stock market liquidity, directly.

کلیدواژه‌ها [English]

• Stock Liquidity
• Product Market Power
• Amihud Ratio
• Quoted Spread
• Effective Spread

اصل مقاله

مقدمه

نقدشوندگی سهام یکی از مهم­ترین معیارهای مدّنظر سرمایه­گذاران است. منظور از نقدشوندگی، سهولت خرید و فروش سهام بدون تغییر در قیمت یا به­ عبارت ­دیگر، قابلیت خرید و فروش مقادیر در خور توجهی از اوراق بهادار بسرعت و با تأثیر اندک در قیمت است]20[. با­توجه به اهمیت روزافزون نقدشوندگی، پژوهشگران به شناخت عوامل مؤثر در آن، به‌طور وسیعی توجه کرده‌اند. در این پژوهش براساس نظریه­ها و پژوهش‌های موجود، به این پرسش پاسخ داده می­شود که آیا توانایی شرکت­ها در بازار محصول، می­تواند نقدشوندگی سهام آن‌ها را در بورس اوراق بهادار تهران توجیه کند.

آنچه این پژوهش به نوشتار موجود اضافه می­کند، مرتبط‌کردن بازارهای مالی و محصول است. در این پژوهش برای اولین بار در پژوهش­های داخلی، معیارهای شکاف قیمت مؤثر و نسبی از پردازش کلیّۀ قیمت­های پیشنهادی خرید و فروش سهام در تمام روزهای معاملاتی و تمام ساعات روز، با استفاده از برنامه‌نویسی در محیط سی شارپ [1] استخراج شده است. همچنین برای اولین بار اثر تبلیغات بر نقدشوندگی سهام بررسی شد. در ادامه به‌ترتیب، مبانی نظری، پیشینه و روش پژوهش که شامل طرح فرضیه، معرفی متغیرها و الگو است، به‌طور جامع تشریح می­شود. بخش بعدی به تحلیل یافته­ها و نتیجه­گیری اختصاص می­یابد و در پایان، پیشنهادها، محدودیت­ها و منابع استفاده‌شده بیان خواهند شد.

مبانی نظری

دو نظریه وجود دارد که رابطه‌ای مثبت را بین رقابت بازار محصول و نقدشوندگی سهام پیش بینی می­کنند، هر­چند به لحاظ ساز و کار اثرگذاری متفاوت هستند. پرس [2] (2010) پیش­بینی می­کند افزایش قدرت بازار محصول [3] ، نقدشوندگی سهام را بهبود می­بخشد؛ زیرا شرکتی با قدرت بازار محصول بیشتر، توانایی بیشتری برای تثبیت قیمت­ها و منتقل‌کردن شوک‌های سودآوری به مشتریان دارد که این امر به نوبۀ‌ خود تغییرپذیری جریان­های نقدی و بازده سهام را کاهش می‌دهد. تغییرپذیری کمتر جریان­های نقدی و بازده­ها، به سرمایه­گذاران اطلاعات دقیق­تری دربارۀ قیمت سهم می‌دهد؛ بنابراین قیمت­ها نسبت به جریان سفارش معاملات [4] حساسیت کمتری خواهند داشت؛ درنتیجه شرکت­های با قدرت بازار محصول بیشتر، اثر قیمتی کمتر و نقدشوندگی سهام بیشتری دارند.

چارچوب نظری توکس [5] (2008) نیز رابطۀ مثبتی بین قدرت بازار محصول و نقدشوندگی سهام پیش بینی می­کند. معامله‌گران آگاه [6] ریسک خنثی و با ثروت محدود ترجیح می­دهند سهام شرکت­های رقیب با قدرت بازار محصول ضعیف­تر را معامله کنند؛ زیرا ارزش چنین سهامی نسبت به اطلاعات خصوصی حساس است؛بنابراین هنگامی ­که قدرت بازار محصول کاهش می­یابد، معاملات آگاهانه افزایش خواهد یافت که این امر نقدشوندگی سهام را به­دلیل گزینش معکوس کاهش می­دهد. درواقع توکس (2008) در مقالۀ خود ضمن ارائۀ یک الگوی ساده مبتنی بر معاملات آگاهانه و اطلاعات خصوصی چنین استدلال می­کند که هرچه سهم بازار یک شرکت که ناشی از مزیت رقابتی آن شرکت در بازار کالا است، افزایش یابد، احتمال وقوع این نوع معاملات بر سهام نقش بازار اولیه در عرضه سهام شرکت کاهش پیدا می­کند. این در ­حالی است که سهام شرکت­های با سهم بازار کمتر به­­دلیل حساسیت بیشتری که قیمت آن‌ها به شوک­ها نشان می­دهد، موقعیت جذابی برای معاملات آگاهانه و کسب بازده­های مازاد (غیر عادی) فراهم می‌کنند.

علاوه بر پژوهش حاضر شاید اثر­گذاری قدرت بازار محصول بر نقدشوندگی سهام را از مجرای مدیریت سود نیز بتوان مطرح کرد. داتا [7] و همکاران (2013) ثابت کردند قدرت بازار محصول، اثر منفی بر مدیریت سود دارد؛ یعنی هر­چه شرکت در بازار محصول ضعیف­تر باشد، احتمال درگیری بیشتر مدیران در مدیریت اقلام تعهدی اختیاری بیشتر است و برعکس. از سوی دیگر پژوهش­های زیادی نیز وجود دارد که نشان می‌دهند مدیریت سود، اثر منفی بر نقدشوندگی سهام دارد؛ زیرا با افزایش مدیریت سود، کیفیت اطلاعات، کاهش و عدم تقارن اطلاعاتی، افزایش می­یابد و این امر موجب کاهش تمایل سرمایه­گذاران آگاه به معامله و کاهش نقد­شوندگی سهام می­شود و برعکس (برای مثال ]22،31[ را ببینید). این‌گونه می‌توان ثابت کرد افزایش قدرت بازار محصول باعث کاهش مدیریت سود و درنتیجه افزایش نقدشوندگی سهام می­شود.

مبانی نظری

هر­چند مطالعات وسیعی در­بارۀ رابطۀ نقد­شوندگی سهام با متغیرهای مختلف نظیر نقدشوندگی دارایی­ها، بازده سهام، ساختار سرمایه، حاکمیت شرکتی، کیفیت افشاء، مدیریت سود و بسیاری موارد دیگر انجام شده است، در­بارۀ بررسی رابطه بازار محصول و نقدشوندگی نقش بازار اولیه در عرضه سهام سهام همچنان جای بررسی وجود دارد (برای مثال منابع ]17،18،12،9،14،7و16[ را ببینید). در پژوهش­های خارج از ایران، مبانی نظری وسیعی در­بارۀ بررسی رابطه بین رقابت بازار محصول و جنبه­های گوناگون تأمین مالی شرکتی نظیر ساختار سرمایه، مدیریت ریسک، ساختار مالکیت، سیاست تقسیم سود، ادغام­ها و تحصیل­ها، پرهیز مالیاتی و غیره وجود دارد؛ به­عنوان مثال مطالعات تجربی گاسپر و ماسا [8] (2006)، چان، مورک و یینگ [9] (2008) و اروین و پانتیف [10] (2008) رابطۀ معکوسی بین قدرت بازار محصول و تغییرپذیری بازده سهام اثبات کرده­اند. به­عنوان مثالی دیگر، کوبیک [11] و همکاران (2014) رابطۀ قدرت بازار محصول و پرهیز مالیاتی را مطالعه کردند. مطالعات بسیاری نیز درخصوص رابطۀ تصمیم‌های ساختار سرمایه، ادغام و تحصیل، تجزیۀ سهم، عرضه­های اولیه، معاملات داخلی، ساختار مالکیت، آگهی و تبلیغات، رتبه‌بندی اعتباری، بازده سهام و غیره با نقدشوندگی سهام وجود دارد(برای مثال آمیهود رابطۀ بازده­های سهام و نقدشوندگی را مطالعه کرده ­است ]20[) که در اینجا اشاره نمی‌شود. در این قسمت صرفاً بر مطالعاتی تمرکز می‌شود که رابطۀ بین شاخص­های قدرت بازار محصول و نقدشوندگی سهام را بررسی کرده‌اند.

پرس (2010) الگویی ارائه داده و پیش­بینی کرده است که شرکت­های دارای قدرت بازار محصول بیشتر، حجم معاملات سهام بیشتری دارند، قیمت سهم آنها آگاهانه­تر است، نقدشوندگی سهام بهتری دارند و هرچه عدم تقارن اطلاعاتی بیشتر باشد، این روابط تقویت می‌شود. در مقالۀ پرس، نتایج حاصل از رگرسیون­های پنل بر مجموعه­ای از 28172 مشاهده (سال-شرکت) در دورۀ زمانی 1996 تا 2005 نشان می­دهد قدرت بازار محصول به­طور مثبت و با اهمیتی با حجم معاملات، فعالیت­های معاملاتی افراد درون­سازمانی و آگاهی­دهندگی قیمت مرتبط است. وی همچنین نشان می­دهد این روابط برای شرکت­های کوچک مسلّم­تر است؛ زیرا درآن‌ها عدم تقارن اطلاعاتی بیشتر است؛ اما پرس به­صورت تجربی رابطۀ قدرت بازار محصول و نقدشوندگی سهام را نمی‌آزماید و صرفاً یک پیش‌بینی نظری ارائه می‌کند.

کیل و لون [12] (2011) بر مبنای پیشبینی فوق با استفاده از رگرسیون­های فاما و مکبث روی 12695 مشاهدۀ سال-شرکت در سال­های 1984 تا 2003، رابطۀ فوق را در بازار سهام امریکا آزمودند. شاخص­های مدّنظر آن‌ها برای قدرت بازار محصول، دو معیار نسبت سود عملیاتی و سهم بازار و معیارهای نقدشوندگی مدّنظر آن‌ها شکاف قیمت نسبی [13] ، شکاف قیمت مؤثر [14] ، معیار آمیهود و شاخص گیبز است. نتایج آن‌ها نشان می‌دهد رابطۀ مثبت و معناداری بین شاخص­های قدرت بازار محصول و نقدشوندگی سهام وجود دارد و این رابطه از مجرای تأثیر در تغییرپذیری بازده سهام و جریان­های نقدی است. همچنین عدم تقارن اطلاعاتی (اندازۀ شرکت، پوشش تحلیل‌گران و مخارج پژوهش و توسعه) بر شدت این رابطه اثرگذار است. یون [15] (2011) اشاره می­کند با استفادۀ حجم داده­هایی هفت برابر پژوهش کیل و لون (2011) برای سال­های 1994 تا 2008 و با روش رگرسیون­های تلفیقی به نتایجی سازگار با نظریۀ پرس دست یافته­ است. وی در مقالۀ خود ذکر می­کند که پرس (2010) و توکس (2008) هر دو رابطۀ مثبتی را بین نقدشوندگی سهام و قدرت بازار محصول پیش بینی می­کنند؛ اما با دو ساز و کار اثرگذاری متفاوت. طبق مقالۀ پرس، قدرت بیشتر بازار محصول، اطمینان از بازده­های سهام را افزایش می­دهد؛ بنابراین سرمایه‌گذاران آگاه ریسک­گریز را مشتاق معامله با معامله­گران هنجاری می­کند که این امر باعث افزایش حجم معاملات، تثبیت قیمت­ها و بهبود نقدشوندگی سهام می­شود. در الگو پیشنهادی توکس، معامله­گران آگاه، ریسک خنثی و رفاه محدودی دارند و ترجیح می­دهند سهام شرکت­های با قدرت بازار محصول پایین­تر را معامله کنند؛ زیرا بازده‌های حاصل از اطلاعات برای این شرکت­ها بیشتر است؛ بنابراین وقتی قدرت بازار محصول کاهش می­یابد، معاملات آگاهانه و حجم معاملات افزایش ولی نقدشوندگی سهام کاهش می­یابد. نتایج یون (2011) به لحاظ رابطۀ مثبت بین حجم معاملات و نقدشوندگی سهام با پژوهش پرس (2010) منطبق است. بر مبنای این پژوهش‌ها، در مطالعۀ حاضر اثر قدرت بازار محصول (نسبت سود عملیاتی و سهم بازار) بر معیارهای مختلف نقدشوندگی سهام، در بورس اوراق بهادار تهران بررسی می‌شود.

روش پژوهش

در این بخش، فرضیۀ پژوهش، نمونۀ پژوهش، روش جمع‌آوری داده­ها، تعریف متغیر­ها و روش تجزیه و تحلیل آن‌ها بیان می‌شود.در راستای دست­یابی به هدف پژوهش، فرضیۀ زیر تدوین شده است:

"قدرت شرکت­ها در بازار محصول، اثر مثبت و معناداری بر نقدشوندگی سهام آنها در بورس اوراق بهادار تهران دارد."

جامعۀ آماری، شرکت­های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران است و نمونۀ مطالعه‌شده از بین شرکت‌های فعال در پنج صنعت سیمان، مواد دارویی، شیمیایی، خودرو و فلزات اساسی که بیشترین تعداد شرکت­ها را در بر دارند، انتخاب شده است. کلیّۀ شرکت­های موجود در این پنج صنعت پس از حذف سرمایه­گذاری­ها و هلدینگ­ها، شرکت‌های در مرحلۀ قبل از بهره­برداری و شرکت­هایی که صورت‌های مالی آن‌ها برای سال­های مذکور به­طور­کامل در دسترس نبود، برای محاسبۀ سهم بازار محصول در نظر گرفته شد (درمجموع 135 شرکت از 160 شرکت بررسی‌شده). در مرحلۀ بعد برای انجام تحلیل­های آماری، 75 شرکت با مشخصات زیر انتخاب شد (درمجموع300 سال-شرکت): 1) سال مالی آن‌ها منتهی به پایان اسفند باشد، 2) در سال­های 1388 تا 1391 در بورس اوراق بهادار حضور داشته باشند، 3) تعداد روزهای معاملاتی آن‌ها در دورۀ پژوهش از 528 روز کمتر نباشد و در هیچ سالی کمتر از 50 روز معاملاتی نداشته باشند (20 درصد روزهای معاملاتی یک سال).

متوسط درصد سهم بازار شرکت­های نمونۀ منتخب از کل صنعت مربوط در جدول (1) ارائه شده ­است. این نسبت، حاصل تقسیم خالص فروش شرکت بر فروش کل صنعت مربوط است. گفتنی است در این مطالعه داده‌های ترازنامه­ای و سود و زیانی از صورت‌های مالی موجود در شبکۀ کدال و داده­های روزانۀ ارزش بازار، بازده، قیمت و حجم معاملات سهام از نرم­افزار رهاورد نوین استخراج شده است. داده­های مربوط به قیمت­های پیشنهادی روزانۀ خرید و فروش سهام از نرم­افزار موجود درکتابخانه سازمان بورس و اوراق بهادار استخراج و با استفاده از برنامه­نویسی در محیط سی‌شارپ پردازش شده است.

بازار بورس چیست؟

نیازهای انسان در طول تاریخ حیات بشر آن را به سمت ایجاد محل‌هایی به نام بازار سوق داده است. بازار مکانی عمومی است که در آن خریداران و فروشندگان معاملات خود را به طور مستقیم یا از طریق واسطه‌ها انجام می‌دهند. اما بورس چیست؟ بورس نیز یکی از این بازارها است. امروزه، بازارها دیگر محدود به یک مکان خاص نمی‌شوند و می‌توانند در قالب یک شبکه ارتباطی مانند اینترنت به کار خود ادامه دهند . بازار بورس در ذهن بیشتر مردم به بازاری اشاره دارد که در آن خریداران و فروشندگان اوراق بهادار – مانند سهام – گرد هم می‌آیند و دارایی‌های خود – مثل سهام، اوراق مشارکت و… – را معامله می‌کنند .

روند معاملات سهام در بازار بورس چگونه است؟

در بازارها دارایی‌های مختلفی معامله و مورد خرید و فروش قرار می‌گیرد. در یک طبقه بندی کلی، دو نوع دارایی عمده وجود دارد؛ دارایی مالی و دارایی واقعی. برای درک بهتر این مفهوم بورس، بهتر است ابتدا درباره این دو نوع دارایی توضیح دهیم .

منظور از دارایی فیزیکی یا دارایی‌های واقعی، همان‌طور که از نام آنها مشخص است دارایی‌هایی است که جنبه فیزیکی دارند. مانند خودرو، املاک، مستغلات و… . اما دارایی‌های مالی که به آنها دارایی‌های کاغذی هم گفته می‌شود، دارایی‌هایی هستند که ارزششان به پشتوانه یک دارایی دیگر تعیین می‌شود. به عنوان مثال، دارنده سهام شرکت، به نسبت سهام خود در دارایی‌ها و منافع شرکت مورد نظر سهیم می‌شود یا دارنده اوراق مشارکت، به واسطه مشارکت در پروژه‌ای که اوراق مورد نظر برای تأمین مالی آن پروژه منتشر شده، سود به دست می‌آورد .

چرا افراد در بورس سرمایه گذاری می‌کنند؟

حداقل سرمایه گذاری در بورس، می‌تواند نقش بسیار زیادی در رونق اقتصادی داشته باشد. چون با این کار منابع مالی مورد نیاز بنگاه‌های اقتصادی برای توسعه فعالیت‌ها تأمین می‌شود. در نتیجه، رونق کسب و کار، اشتغال زایی و رشد و شکوفایی اقتصاد کشور را به دنبال خواهد داشت. اما حتماً این سوال برای شما ایجاد شده است که سرمایه گذاری در بورس و خرید سهام شرکت‌ها برای سرمایه گذاران چه نفعی دارد؟ در پاسخ، مهم‌ترین مزایای بورس برای سرمایه گذاران را به شما معرفی می‌کنیم :

یکی از مهمترین اهداف هر فرد در سرمایه گذاری کسب درآمد و سود از بورس است. سرمایه گذاری در بورس اگر همراه با هوش مالی و به صورت صحیح و آگاهانه باشد از دو طریق این هدف را تأمین می‌کند؛ یکی دریافت سود نقدی یا «DPS» و دیگری افزایش قیمت سهام. به خصوص روش دوم که افزایش قیمت سهام در عرضه اولیه سهام بیشتر مشهود است .

اگر به شما بگویند با سرمایه گذاری در کاری یا دارایی می‌توانید سرمایه خود را در عرض یک سال چند برابر کنید، لیستی از اگرهای بی‌پاسخ در ذهنتان ردیف می‌شوند. مثلا اگر پولم را در مسیر نادرستی سرمایه گذاری کنند چه؟ اگر کارشان شرعی و قانونی نباشد چه؟ اگر اصل سرمایه من را بر باد دهند چه؟ در این صورت، پاسخ شما به این نوع سرمایه گذاری منفی خواهد بود. یکی از مهم‌ترین مزایای سرمایه گذاری در بورس، امنیت در سرمایه گذاری و برخورداری از حمایت قانون و مقررات است. همچنین شرکت‌هایی که در آنها سرمایه گذاری می‌کنید موظف هستند که همه اطلاعات مهم خود مانند اطلاعات مالی، برنامه‌ها و… را به بورس اعلام کنند .

ارزش پول در طول زمان، خود به خود کاهش پیدا می‌کند و با توجه به تورم موجود در جامعه در صورتی که افراد پس اندازهای خود را در جای مناسبی سرمایه گذاری نکنند ارزش آن کاسته خواهد شد . اما سرمایه گذاری در بورس چگونه به حفظ ارزش پول در مقابل تورم کمک می‌کند؟

در پاسخ باید گفت افراد با خرید سهام یک شرکت در واقع به نسبت سهمی که خریداری کرده‌اند، در منافع این شرکت یعنی دارایی‌های شرکت و همچنین سود و زیان آن سهیم می‌شوند. در طول زمان، ارزش دارایی‌های شرکت متناسب با تورم افزایش می‌یابد و شرکت در اثر فعالیت‌های اقتصادی که انجام می‌دهد سود قابل قبولی به دست می‌آورد. در نتیجه افرادی که اقدام به خرید سهام شرکت‌ها می‌کنند می‌توانند از سرمایه خود در مقابل تورم محافظت کنند. البته خرید و فروش سهام باید به صورت آگاهانه و همراه با آموزش صورت پذیرد .

از ویژگی‌های یک دارایی خوب این است که قابلیت نقد شوندگی بالایی داشته باشد. یعنی بتوان سریع آن را به پول نقد تبدیل کرد. همین ویژگی از مهمترین مزیت‌هایی است که بورس را از بازارهای دیگر به خصوص مسکن جدا می‌کند و افراد زیادی را به سمت خود می‌کشاند .

عرضه اولیه جدید بازار سهام را بشناسید

تعداد ۶۰ میلیون سهم شرکت سوژمیران به روش حراج، امروز(شنبه) در بازار اول معاملات فرابورس عرضه اولیه می‌شود.

به گزارش اقتصادنیوز به نقل از تسنیم، تعداد 60 میلیون سهم معادل 10 درصد سهام "فسوژ" با قیمت ارزش گذاری 16458 ریالی و حداکثر سهمیه 3 میلیون سهمی به سرمایه گذاران واجد شرایط به روش حراج، امروز(شنبه) در بازار اول معاملات فرابورس عرضه می شود.

بر اساس این گزارش، مشاور عرضه هم کارگزاری ستاره جنوب و متعهد خرید تامین سرمایه امید است و ارسال سفارش صرفا ً از طریق ایستگاه های معاملاتی (نامک) امکان پذیر خواهد بود.

همچنین 50 درصد از سهام خریداری شده در روز عرضه اولیه توسط سرمایه گذاران واجد شرایط تا 90 روز پس از تاریخ عرضه اولیه بدون مجوز بورس، امکان عرضه نخواهد داشت.

بازار خارج از بورس (OTC)

بازار خارج از بورس یا Over The Counter market، بازاری غیرمتمرکز است که در آن فعالان بازار سهام، کالاها، ارزها یا سایر ابزارها را مستقیماً بین دو طرف و بدون صرافی یا کارگزار مرکزی معامله می‌کنند. بازارهای فرابورس مکان فیزیکی ندارند و تجارت به صورت الکترونیکی انجام می‌شود، این بسیار متفاوت از سیستم بازار حراج است. به دلیل مقررات سخت، برقراری برخی الزامات دشوار در پذیرش و عدم توانایی برآوردن سلایق تمامی سرمایه‌گذاران از سوی بورس، بازارهای خارج از بورس با استقبال روز افزونی از جانب سرمایه‌گذاران و بنگاه‌های اقتصادی و مالی رو به رو شدند.

گسترش فرهنگ سرمایه‌گذاری در اوراق بهادار، تنوع ابزارهای مالی و تعدد خدمات‌دهندگان بازار، نیاز به بازارهایی با تنوع و انعطاف‌پذیری بیشتر را در بازار خارج از بورس نمایان می‌کند. در کنار بازارهای نظام یافته همانند بورس، بازار خارج از بورس نقش به سزایی در تسهیل مبادلات اوراق بهادار و جذب سرمایه دارد. امکانات الکترونیکی، انجام این معاملات را در هر ساعتی از شبانه روز میسر ساخته است؛ به دلیل فقدان ضوابط محدودکننده در این بازار، شرکت‎ها و موسساتی که بر عرضه اوراق بهادار خود مبادرت می‌ورزند، بسیار بیشتر از بازار بورس است. معاملات بازار خارج از بورس با ریسک زیادی همراه است؛ البته افراد از این ریسک زیاد استقبال می‌کنند، زیرا در قبال آن سود احتمالی زیادی نیز وجود خواهد داشت.

در دنیا سه نوع بازار خارج از بورس وجود دارد:

بازار معاملاتی سنتی: در این بازار معامله‌گران قیمت‌های خود را پیشنهاد می‌دهند و قیمت قابل اجرا از طریق تلفن و یا سایت‌های اینترنتی اعلام می‌گردد. این‌گونه معاملات، معامله دو طرفه نامیده می‌شود، چرا که دو طرف معامله از قیمتی که در یک مقطع زمانی توسط تلفن ارائه می‌شود، مطلع می‌گردند.

بازار معاملاتی الکترونیکی: این بازار از استاندارد کمتری برخوردار می‌باشد و فاقد قرارداد از پیش تعیین شده و معاملات مشتقه شفاف است.

بازار معاملاتی بهینه: بازار این‌گونه معاملات ترکیبی از دو بازار سنتی و الکتریکی است و معامله‌گران براساس آن‌ها به معاملات الکترونیکی می‌پردازند. معامله‌گران قیمت خرید و فروش خود را به اطلاع سرمایه‌گذاران بازار می‌رسانند. معامله‌گر در این معامله به عنوان طرف معامله در هر قرارداد عمل می‌کند و نصف ریسک اعتباری (نوسانات منفی در قیمت) در بازار را متحمل می‌شود.

تفاوت‌های بورس و فرابورس

تفاوت بین بازار بورس و فرابورس بسیار مشهود است :

1) بورس یک نهاد یا سازمان معاملاتی است که بستری را برای خرید و فروش اوراق بهادار شرکت‌های تجاری فراهم می‌کند. فرابورس یک بازار معاملاتی غیر متمرکز محسوب می‌شود که معامله‌گران در آن از طریق شبکه‌های ارتباطی مختلف نظیر اینترنت و تلفن با یکدیگر ارتباط برقرار می‌کنند.

2) قیمت اوراق بهادار در بازار فرابورس توسط معامله‌گران تعیین می‌شود، اما قیمت اوراق بهادار در بورس از طریق نیروی عرضه و تقاضا تعیین می‌شود.

3) شرکت‌های کوچک که نمی‌توانند الزامات ورود به بورس را برآورده کنند، معمولاً دارایی خود را وارد بازار فرابورس می‌کنند. اما کمپانی‌های تجاری بزرگ برای خرید و فروش سهام خود، از طریق بورس اقدام می‌کنند.

4) بورس دارای یک مکان فیزیکی است و معاملات در آن بر اساس روش مناقصه‌ای انجام می‌پذیرد؛ فرابورس عموماً مبتنی بر تماس‌های تلفنی و اینترنت اداره می‌شود.

5) ساعت کاری در بورس مشخص است، در صورتی که امکان معامله در بازار فرابورس در هر زمانی امکان‌پذیر است.

6) شفافیت مالی سهام شرکت در بازار بورس بیشتر از فرابورس است.

7) در بازار بورس فقط آن اوراق بهاداری که از نظر کیفیت و کمیت در حد استاندارد قرار دارند، معامله خواهند شد، اما قراردادهای معاملاتی در فرابورس بر اساس الزامات مورد نیاز معامله‌گران تنظیم می‌شوند.

مزایا و معایب استفاده از معاملات بازار خارج نقش بازار اولیه در عرضه سهام از بورس

- شرکت‌های کوچک به علت آن که در لیست استاندارد بورس قرار ندارند، شرایط لازم برای سرمایه‌گذاری‌های بزرگ را ندارند. یکی از مزایایی که بازار معاملات خارج از بورس ایجاد می‌کند، فراهم کردن بستر معاملاتی برای این شرکت‎های کوچک با نقدینگی کم است.
- روش معاملاتی مقرون به صرفه و اقتصادی، از جمله عواملی است که شرکت‌ها را به انجام معاملات در این بازار علاقه‌مند می‌کند.
- عمومی بودن این معاملات، باعث نگرانی کمتر سرمایه‌گذاران می‌شود.
- فروشندگان متناسب با بودجه و استراتژی خود، می‌توانند در عرضه اولیه و ثانویه سهام، فعالیت کنند.
- معاملات در این نوع بازارها، به سرمایه‌گذاران آزادی بیشتری برای انتخاب معاملات، مانند شرکت در بازارهای اولیه و ثانویه می‌دهند.
- سیستم معاملات OTC یک سیستم تجاری شفاف و بدون مشکل می‌باشد.
- ارتباط نزدیک بین دو گروه سرمایه‌گذار و فروشنده وجود دارد، به این صورت که اطلاعات موجود در بازار به صورت مستقیم و در زمان کمتری بین گروه در جریان است.
- بازار خارج از بورس بدون تمرکز است و نمی‌توان تمرکز آن را در یک نقطه دید. معاملات بازار OTC به صورت الکترونیکی و مستقیم بین دو طرف معامله صورت می‌گیرد.
- برای سرمایه‌گذاران و شرکت‌ها، بازارهای خارج از بورس کارایی بیشتری در مقایسه با بازارهای متداول بورس دارند.
- سرمایه‌گذار و فروشنده به راحتی می‌توانند در معاملات بزرگ شرکت کنند و نیاز به گذراندن دوره آموزشی یا کتاب و غیره ندارند.

ضرورت تشکیل بازارهای خارج از بورس

دلایل زیادی برای ضرورت تشکیل بازارهای خارج از بورس وجود دارد:

1) بازار خارج از بورس به صورت گسترده در سایر کشورها انجام می‌شود و ظرف مناسبی برای به‌کارگیری ابزارهای مالی است، ولی در ایران این امکانات به خوبی موجود نیست.
2) تشکیل این بازارها برای توسعه بازار مالی و رشد اقتصادی لازم است.
3) امکان معامله سایر اوراق ‌بهادار و انعطاف‌پذیری هزینه معاملات در بازارهای خارج از بورس در مقایسه با بورس وجود دارد.
4) مقررات سخت و دست و پاگیر، برقراری الزامات پذیرشی دشوار از سوی بورس‌ و انعطاف‌پذیری بازار خارج از بورس در این زمینه‌، محبوبیت بیشتری را برای این بازار به ارمغان داشته است.
5) عدم انعطاف‌پذیری بورس در برآورده نمودن تمامی نیازها و سلایق سرمایه‌گذاران وجود دارد.
6) لزوم سامان‌دهی و نظارت بازارهای خارج از بورس که به صورت غیررسمی و غیرمتمرکز فعالیت می‌کنند.
7) بحران سرمایه‌گذاری در بازار اولیه کاهش می‌یابد.
8) روند ایجاد زیرساخت‌های لازم برای دستیابی به بازارهای الکترونیکی تسریع می‌یابد.
9) ضرورت جذب سرمایه‌های سرگردان به سرمایه‌گذاری، کاهش تورم، اصلاح ساختار اقتصادی و غیره از دیگر دلایل تشکیل این بازارهاست.

عرضه اولیه سهام (Initial Public Offering)

عرضه‌ی عمومی اولیه (IPO)، عرضه‌ی اوراق‌ بهادار شرکت به عموم برای اولین بار و بدون سابقه قبلی قیمت‌گذاری است.

به زبان ساده، عرضه اولیه یعنی اینکه سهام یک شرکت قرار است برای اولین بار در بورس عرضه شود.

تحقیقات نشان می‌دهد که حوزه اصلی مطالعات در زمینه IPO ، ارزیابی کارآیی روش‌های مختلف قیمت‌گذاری و تخصیص سهام در عرضه‌های عمومی است.

روش‌های مختلفی وجود دارد که شرکت می‌تواند برای عرضه‌ی عمومی اوراق‌بهادار خود از آن استفاده کند. سه روش متداول، روش آمریکایی ثبت دفتری، عرضه‌ی عمومی به روش حراج و عرضه‌ی عمومی به‌قیمت ثابت است. انتخاب روش عرضه‌ی عمومی براساس مقررات و عرف هر کشور صورت می‌گیرد.

مطلب خواندنی:

8 کتاب برای افزایش‌ دانش سرمایه‌گذاری در بورس

فرآیند ثبت دفتری

فرآیند عرضه‌ی عمومی اوراق ‌بهادار با تقاضای یک شرکت برای عمومی شدن شروع می‌شود. معمولاً ناشر این فرآیند را با کمک پذیره‌نویس اصلی خود که شرکت تامین سرمایه است تدوین می‌کند.

همچنین پذیره‌نویس از یک مشاور حقوقی که اسناد را تنظیم و یک حسابرس برای حصول اطمینان از این‌که حساب‌های شرکت منطبق با استانداردهای حسابداری تهیه شده است، استفاده می‌کند.

در بسیاری موارد یک شرکت تبلیغاتی نیز به شرکت کمک می‌کند تا به سطحی از توزیع عمومی که در نظر دارد دست یابد. روابط تعریف شده و پذیرفته شده‌ای بین پذیره‌نویس، مشاور حقوقی و حسابرس شرکت وجود دارد. متعهد پذیره‌نویس و شرکت برای شروع، امیدنامه اولیه و بیانیه ثبت را به کمیسیون بورس اوراق‌بهادار تحویل می‌دهند.

این بیانیه شامل محدوده اولیه قیمت نیز است. کمیسیون بورس اوراق‌بهادار و انجمن ملی کارگزاران اوراق‌بهادار، امیدنامه اولیه و سایر مدارک تکمیلی را برای حصول اطمینان از صحت، رفع نواقص و عدم وجود اشتباه بررسی می‌کنند.
معمولاً عرضه‌ی عمومی اولیه اوراق‌بهادار، خیلی وسیع‌تر از حدی است که یک شرکت تامین سرمایه بتواند به‌تنهایی آن را انجام دهد.

بنابراین پذیره‌نویس اصلی با مجموعه‌ای از سایر پذیره‌نویسان تشکیل یک اتحادیه را می‌دهند. دو هدف برای این کار متصور است; اول این‌که اتحادیه مخاطره پذیره‌نویس را کاهش می‌دهد و دوم این‌که اتحادیه کمک می‌کند سهام بین سهام‌داران بیش‌تری توزیع شود.

هر کدام از بانک‌ها در اتحادیه، سهم مشخصی از سهامی که می‌توانند بفروشند را دریافت می‌کنند. اتحادیه قراردادی را با ناشر تنظیم می‌کند که مازاد سهام پذیره‌نویسی نشده را خریداری کند یا قرارداد فروش با حداکثر تلاش منعقد می‌کند که در آن صورت اتحادیه متعهد خرید مابقی سهام فروخته نشده است.

پذیره‌نویس برای دستیابی به درک بهتری از تقاضای موجود برای سهم، پیشنهادهای مشروطی از مشتریان جمع‌آوری می‌کند تا منحنی تقاضای موجود برای سهم را ترسیم کند که از آن برای کشف قیمت نیز استفاده می‌کند.

در این مرحله، خریداران آتی سهم هیچ تقاضای خریدی را به کارگزاران برای معامله ارایه نمی‌کنند تا زمانی که امیدنامه اولیه توسط کمیسیون بورس اوراق بهادار ثبت شود. در آن زمان، پذیره‌نویس قیمت را تعیین می‌کند.
هدف از این کار، تعدیل انتظارات شرکت برای قیمت سهام با منفعت مورد انتظار سرمایه‌گذاران با پذیرش مخاطره عدم وجود سابقه قیمتی برای سهام شرکت است.

در مرحله بعدی، مدیریت شرکت و اتحادیه پذیره‌نویسان وارد تبلیغات و ارایه تصویری از شرکت برای سرمایه‌گذاران بالقوه می‌شوند. توانایی گروه مدیریتی شرکت در جلب نظر سرمایه‌گذاران یکی از عوامل اصلی موفق بودن عرضه‌ی عمومی است.
در پایان تبلیغات، ناشر می‌تواند امیدوار باشد که تقاضای کافی برای سهام در بازار وجود دارد. در این زمان ناشر شروع به تنظیم امیدنامه نهایی می‌کند. برای این کار، ناشر در مورد قیمت عرضه و چگونگی تخصیص سهام (سهمیه‌بندی یا فروش آزاد)

تصمیم‌گیری کرده و در نهایت امیدنامه نهایی برای ارایه به همه سرمایه‌گذاران بالقوه تهیه می‌شود و شامل قیمت واقعی هر سهم و تعداد سهام منتشره خواهد بود.

دو روز بعد از تهیه امیدنامه نهایی، عرضه‌ی عمومی شروع می‌شود و معمولاً این کار پس از بسته شدن بازار بورس اوراق‌بهادار صورت می‌گیرد. اعمال سفارشات برای معامله اوراق‌بهادار عرضه شده در ابتدای روز بعد امکان‌پذیر است. در این مرحله، اتحادیه وجوه پذیره‌نویسی را پس از کسر کارمزد به حساب بانکی شرکت واریز می‌کند.

فرآیند حراج همزمان IPO

برای عرضه‌ی عمومی اولیه اوراق‌بهادار از طریق حراج همزمان روش‌های مختلفی وجود دارد. مراحل اولیه عرضه‌ی عمومی به نقش بازار اولیه در عرضه سهام روش حراج همزمان بسیار شبیه مراحل نمونه ثبت دفتری است.

ناشر با همکاری پذیره‌نویس، مشاور حقوقی و حسابرس که در تنظیم امیدنامه اولیه نقش مهمی ایفاد می‌کند، یک گروه IPO با وظایف مشخص تشکیل می‌دهد. بعد از تشکیل گروه، امیدنامه اولیه تهیه می‌شود. در عرضه‌ی اولیه به روش حراج فقط یک

پذیره‌نویس وجود دارد که با سایر پذیره‌نویسان تشکیل یک اتحادیه الکترونیک را می‌دهند.
وقتی امیدنامه اولیه توسط کمیسیون بورس اوراق‌بهادار و انجمن ملی کارگزاران تایید شد، گروه IPO تبلیغات را شروع می‌کند. مانند روش سنتی ثبت دفتری، سرمایه‌گذاران بسیار متنوع بوده و بنابراین دسترسی به همه سرمایه‌گذاران بالقوه کار دشواری است.

برای حل این مشکل، کمیسیون بورس اوراق‌بهادار با صلاح و تغییر مقررات اجازه ارسال اطلاعیه اینترنتی را از سال ۱۹۹۷ داده است.
فرآیند حراج واقعی شامل پنج مرحله است: بررسی صلاحیت، انجام حراج، اتمام حراج، قیمت‌گذاری و تخصیص.
در مرحله تعیین صلاحیت، امیدنامه اولیه مطابق با قوانین و مقررات برای عموم تهیه می‌شود. تمام سرمایه‌گذاران علاقه‌مند از طریق بانک سرمایه‌گذار نسبت به دریافت کد خرید اقدام می‌کنند.

با داشتن کد خرید، سرمایه‌گذاران می‌توانند سفارش خرید خود را به پذیره‌نویس تعیین شده، ارایه کنند.حراج در روزی شروع می‌شود که در امیدنامه تعیین شده است. برای خرید سهم، سرمایه‌گذاران مبلغ و تعداد سهامی که تمایل دارند بخرند تعیین می‌کنند.

معمولاً درخواست‌های خرید می‌تواند به قیمت کم‌تر یا بیش‌تر از محدوده قیمت تعیین شده در امیدنامه اولیه و بیانیه ثبت هم تعیین شود. همچنین خریداران می‌توانند بیش از یک سفارش داشته باشند. سفارشات از طریق اینترنت توسط سرمایه‌گذاران برای پذیره‌نویس ارسال می‌‌شود. پذیره‌نویس می‌تواند درخواست‌های تلفنی یا فاکس را نیز قبول کند. خریداران اجازه دارند تا درخواست‌های خود را تا قبل از پایان حراج حذف کنند.

برای تعیین قیمت نهایی روش‌های مختلفی وجود دارد. در آمریکا راهکار خاصی برای تعیین قیمت نهایی عرضه وجود ندارد. روش حراج به‌طور مستقیم قیمت عرضه را تعیین نمی‌کند، مانند روش عرضه‌ی مشروط در نمونه ثبت دفتری، ناشر و پذیره‌نویس درخواست‌های خرید را ثبت و نمودار تقاضا را ترسیم می‌کنند.

برآیند قیمت‌گذاری بین شرکت‌ها متفاوت است. در حالت استاندارد عرضه‌ی عمومی به روش حراج، شرکت اوراق‌بهادارش را برای اولین‌بار از طریق پذیره‌نویسی منتشر و قیمت را با نظر خودش تعیین می‌کند و سهام این شرکت می‌تواند با صرف یا کسر فروخته شود.

کشف قیمت در عرضه‌های اولیه

کشف قیمت، به‌عنوان یک روش برای تعیین قیمت کالای خاص یا اوراق‌بهادار، بر مبنای عرضه و تقاضای اولیه در بازار تعریف می‌شود.در هر دو روش ثبت دفتری و عرضه‌ی عمومی به روش حراج، تعیین قیمت عرضه مرحله اصلی عرضه‌ی عمومی اوراق‌بهادار است که تاثیر بااهمیتی بر میزان موفقیت عملکرد IPO دارد.

موفقیت قیمت‌گذاری از طریق اندازه‌گیری بازده در روز اول، قابل ارزیابی است. هدف از کشف قیمت، تعیین قیمت عرضه به‌گونه‌ای است که ارزش اوراق‌بهادار منتشر شده توسط شرکت، ماکزیمم شود و هدف پذیره‌نویس، تعیین قیمت به روشی است که بازده سرمایه‌گذاران اولیه متناسب با مخاطره عدم وجود معامله قبلی این اوراق باشد.

همان‌گونه که قبلاً اشاره شد، در روش سنتی ناشر و پذیره‌نویس از طریق جمع‌آوری تقاضای بازار به‌وسیله جمع آوری درخواست‌ها از نهادهای مالی مختلف به یک درک مناسبی از بازار تقاضا دست می‌یابد. این درخواست‌ها شامل مبلغ ریالی و تعداد سهام مورد درخواست سرمایه‌گذاران بالقوه است.

با جمع‌آوری این اطلاعات پذیره‌نویس قادر خواهد بود تا قیمت‌های مختلف تقاضا را جمع‌آوری کرده و نمودار تقاضا را ترسیم کند. قیمت عرضه با روش مشخصی تعیین نمی‌شود و بیش‌تر به تفسیر متعهد پذیره‌نویس از تقاضای عمومی بستگی دارد ولی به‌طور کلی قیمت در جایی تعیین می‌شود که تقاضا بیش‌تر از عرضه باشد.

کشف قیمت در روش حراج نیز کاملاً مشابه روش ثبت دفتری است با این تفاوت که منحنی تقاضا شامل درخواست‌های تمامی سرمایه‌گذاران بالقوه است نه فقط سرمایه‌گذاران نهادی; قیمت و روش تخصیص نیز در امیدنامه درج شده است.

این اصطلاح در واژه‌نامه جامع بورسینس منتشر شده است.سایر اصطلاحات و واژه‌های اقتصادی و مالی را ببینید .

قصد شروع سرمایه‌گذاری در بورس را دارید؟ اولین قدم این است که افتتاح حساب رایگان را در یکی از کارگزاری‌ها انجام دهید:

برای سرمایه‌گذاری و معامله موفق، نیاز به آموزش دارید. خدمات آموزشی زیر از طریق کارگزاری آگاه ارائه می‌شود: